房地产投资分析概论(二)

　　（四）房地产投资经济效果的表现形式

　　1.置业投资

　　对置业投资来说，其经济效果主要表现为租金、物业增值、减少纳税、股权增加等四个方面。租金通常表现为月租金收入，减少纳税一般要在每年纳税时才能实现，而增值和股权增加效果则既可在处置（转让）物业中实现，也可在以针对物业的再融资行为中实现（如申请抵押贷款）。

　　置业投资经济效果的好坏受市场状况和物业特性变化的影响，个人或企业进行置业投资的目的是要获得预期的经济效果，这些预期经济效果在没有成为到手的现金流量之前，仅仅是一个模糊的期望。因此，置业投资经济效果的四种表现形式仅能说明投资者可获得的利益类型，在没有转换为一个特定时间点的现金流量之前，经济效果是无法定量描述或估算的。

　　2.开发投资

　　房地产开发投资的经济效果主要表现为销售收入，其经济效果的大小则用开发利润、成本利润率、投资收益率等指标来衡量。

　　（五）投资回收与投资回报

　　房地产投资的收益包括投资回收和投资回报两部分。投资回收是指投资者对其所投入资本的回收；投资回报是指投资者所投入的资本在使用过程中所获得的报酬。例如，金融机构在向居民提供抵押贷款时，借款人在每月的还款额中，一部分是还本，另一部分是付息，对于金融机构来说，借款人还本的部分就是其贷款（投资）回收部分，借款人所支付的利息，就是金融机构所获得的贷款（投资）回报。

　　投资回收和投资回报对投资者来说都是非常重要的，投资回收通常是用提取折旧的方式获得，而投资回报则常常表现为投资者所获得的或期望获得的收益率和利息率。

　　就房地产开发投资来说，投资回收主要是指开发商所投入的总开发成本的回收，而其投资回报则主要表现为开发商利润。

　　目前，在国内吸引外资进行房地产开发的过程中，许多中方合作伙伴是将土地全部或部分作为投资，入股到合资或合作企业中去。但这些中方合作者比较多地看重开发利润，即投资回报的大小，很少考虑自己所投入土地资本的回收问题，结果得出一个结论：如果不参加合作，只是把土地转让给外商，提前一次获得的土地收益似乎远远大于合作若干年后所分得的开发利润。为此，当外商提出合资入股时，许多中方合作伙伴觉得还是转让土地来得稳妥，获益也较大。实际上，他们往往忽视了投资回收那部分收益，对于房地产开发投资来说，投资回收通常要远远大于投资回报。

　　（六）收入价值比率

　　收入价值比率描述了某宗物业的年收入与其相应的资本价值之间的关系。收入价值比率有综合资本化率、权益资本化率、毛租金收入乘数、净租金收入乘数等许多种表现形式。

　　1.综合资本化率

　　综合资本化率是一种收入价值比率，它反映物业某年预期净经营收入与该物业的价值或价格之间的关系。综合资本化率通常用来将物业的净经营收入转化为整体物业的价值。综合资本化率不是资本回报率，也不是用来衡量投资效果的经济指标。综合资本化率可能等于，也可能小于或等于资本投资的预期收益率，这取决于预期收入或价值的变化情况。

　　2.权益资本化率

　　权益资本化率也是一种收入价值比率，它反映预计某年税前现金流量与权益资本价值之间的关系。

　　3.毛租金收入乘数

　　毛租金收入乘数是指投资性物业在出租经营过程中，物业毛租金收入与物业资本价值之比。虽然房地产投资者从拥有商业物业的租金收入中还要支付运营成本，但由于某种类型和档次的商业物业的运营成本通常占毛租金收入的一定比例，因此毛租金收入乘数在一定程度上反映了投资所获得的投资收益水平。

　　4.净租金收入乘数

　　净租金收入乘数是指投资性物业在出租经营过程中，物业净租金收入与物业资本价值之比。由于净租金收入是投资者可获得的净经营收入，因此，净租金收入乘数与投资者可获得的投资收益率相当，但净租金收入乘数显然比投资收益率更容易估算，所以，常与毛租金收入乘数一道被投资者用来初步估算其置业投资的收益水平，或用来判断某商业物业的收益能力、投资潜力。

　　（七）收益率

　　收益率是一个投资回报率，它通常被表示为一个复合年百分率（就像复利计息中的复利率一样），表明投资项目在某一计算周期内的连续收益能力（投资回报率通常为某年的收益或收入与投资之比）。在收益率的计算过程中，要考虑到物业预期可获得的所有收益，尤其包括物业持有期末投资者转售时所获得的净转售收入，这也是与投资回报率之间的最大区别。利息率通常是针对信贷资金而言的，因此它是借贷资本而不是权益资本的收益率。

　　折现率是收益率的一种类型，是一个将未来收益或收入转换成现值的收益率。在投资者进行投资决策时，往往要求由未来物业投资收益转换而来的现值等于其当前拟投入的资本。因此，投资者希望的收益率应该等于一个特定的折现率。

　　内部收益率代表某一固定资本投资在其持有期内实际获得的或预期可获得的收益率。一项投资的内部收益率是一个使得该项投资未来收益的现值等于其当前所投入资本价值的收益率。内部收益率反映了所有的预期收益，包括投资者在持有期末转售其投资时所获得的收益。内部收益率可以用来衡量任何资本投资的回报水平，包括所得税前和所得税后。

　　全部投资收益率反映全部已投入资本的收益水平。在计算某投资项目的全部投资收益率时，既允许在投资持有期间内各年的收益发生变化，也允许投资者在持有期末获得净转售收入。然而，它不考虑还本付息的影响，假设全部投资都是投资者自有资金。因此，全部投资收益率可以认为是权益资本收益率和借贷资本收益率的合成。从概念上来说，全部投资收益率是权益投资收益率和抵押收益率或抵押贷款利率的加权平均。

　　权益投资收益率是衡量投资者投入自有资本或自有资金收益水平的指标。权益投资收益率是相对借贷资本回报率而言的，借贷资本的回报率通常指利息率。权益投资收益率是投资者在投资项目中所投入的自有资本的内部收益率，它考虑了还本付息对自有资金现金流的影响。

　　（八）评价投资经济效果的其他指标

　　除前述介绍的反映房地产投资项目经济效果的指标外，现金回报率、还本付息比率也同样从一个侧面反映了房地产投资的经济效果。

　　现金回报率反映初始现金投资或首付款与年现金收入之间的关系，该指标与存款账户模型所形成的年现金收入类似，在数值上等于扣除折旧前的净收入除以业主的初始现金投资。现金回报率指标非常简单明了，它与资本化率不同，因为资本化率通常不考虑还要付息的影响；它与一般意义上的回报率也不同，因为该回报率可能是税前的，也可能是税后的。

　　还本付息比率等于物业投资所获得的年净经营收入除以年还本付息数额。物业投资的还本付息比率越高，表明该投资的还贷能力越强。还本付息比率是金融机构衡量某项投资还贷能力和确定房地产贷款价值比率的重要依据。

　　（九）通货膨胀的影响

　　对通货膨胀或通货紧缩程度的预期，影响投资者对未来投资收益的预测和适当收入或收益率的选择。在通货膨胀的情况下，现金的购买力肯定会下降，因此，投资者往往提高对名义投资收益率的预期，以补偿购买力的损失。也就是说，投资者要提高期望投资收益率以抵消通货膨胀的影响，因为投资者希望获得实际的投资收益率。

　　从理论上来说，全部期望投资收益率应该包含所有预期通货膨胀率这个因素。因此，预期收益率通常随着对通货膨胀率预测的变化而变化。

　　由于通货膨胀率和收益率经常同时变动，因此，尽管很难找到一个特定的折现率来准确反映当前的市场状态，人们一直在追求这样一个目标，试图使该折现率的选择与对市场的预期、通货膨胀率、收益率相协调。应该注意的是，房地产投资分析人员进行投资分析的关键是模拟典型投资者对未来市场的预期，而没必要花很多精力去寻找准确可靠的收益率和通货膨胀率。

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